سیاست پولی: بانک‌های مرکزی چطور اقتصاد را هدایت می‌کنند

گروه کوچکی از آدم‌ها دور یک میز می‌نشینند. رأی می‌دهند. یک بیانیه منتشر می‌شود. ظرف چند ثانیه، تریلیون‌ها دلار/دالر در بازارهای جهانی جابه‌جا می‌شود. بعضی از ارزها صعود و بعضی ارزها سقوط می‌کند. بازدهی اوراق قرضه دولتی و شرکتی کاهش یا افزایش می‌یاد. بازارهای سهام کل بخش‌ها را قیمت‌گذاری مجدد می‌کنند. کریپتوتریدرها یا جیغ می‌کشند یا گریه می‌کنند..

این سیاست پولی در عمل است: آرام. نامرئی. به شدت قدرتمند.

نرخ‌های بهره—قیمت پول—را ما در این وبسات پوشش داده‌ایم. تورم و اشتغال دو متغیری است که بانک‌های مرکزی با وسواس تماشا می‌کنند. حالا چارچوبی را پوشش می‌دهیم که همه این‌ها را به هم گره می‌زند: سیاست پولی. اینکه بانک‌های مرکزی چطور تصمیم می‌گیرند چه کنند، کی کنند و چرا.

تا پایان این مطلب، می‌فهمید استراتژی‌های سیاست پولی چیست، سازوکار کامل انتقال از یک تصمیم نرخ تا اقتصاد واقعی چطور کار می‌کند، محدودیت‌های بانک‌های مرکزی چیست، و بازارها چطور انتظارات سیاستی را قبل از هر جلسه قیمت‌گذاری می‌کنند.

سیاست پولی چیست؟

سیاست پولی فرایندی است که طی آن یک بانک مرکزی، عرضه پول، نرخ‌های بهره و شرایط اعتباری را برای دستیابی به مأموریت خود مدیریت می‌کند. مأموریت بانک‌های مرکزی معمولاً ثبات قیمت‌ها و اشتغال‌زایی است.

سیاست پولی را با سیاست مالی اشتباه نگیرید. سیاست مالی، مالیات‌گیری و هزینه‌های دولت است که توسط دولت‌های منتخب انجام می‌شود. سیاست نظارتی هم نیست (قوانین حاکم بر سرمایه بانک‌ها، استانداردهای وام‌دهی و ثبات مالی، هرچند بانک‌های مرکزی اغلب آنجا هم نقشی دارند). سیاست پولی مدیریت خود پول است: چقدر وجود دارد، هزینه قرض گرفتنش چقدر است و چطور در اقتصاد جریان می‌یابد.

سیاست پولی در بیشتر اقتصادهای توسعه‌یافته توسط بانک‌های مرکزی مستقل اجرا می‌شود. استقلال یعنی بانک مرکزی می‌تواند تصمیم‌های نامحبوب بگیرد—مثلاً بالا بردن نرخ‌های بهره در سال انتخابات—بدون اینکه توسط سیاستمداران اخراج شود. این عایق‌بندی وجود دارد چون تاریخ نشان داده وقتی سیاستمداران دستگاه چاپ پول را کنترل می‌کنند، تورم در پی می‌آید. استقلال یک ویژگی نهادیِ به‌سختی به‌دست‌آمده اقتصادهای مدرن است و برای همیشه تضمین‌شده نیست.

مأموریت دوگانه و سایر مأموریت‌ها

همه بانک‌های مرکزی شرح وظایف یکسانی ندارند. وظیفه‌های آن‌ها فرق می‌کند و همین باعث می‌شود واکنش‌شان به شرایط اقتصادی متفاوت باشد. در ادامه از مأموریت‌های بانک‌های مرکزی بزرگ دنیا یادآوری می‌کنیم.

فدرال رزرو (بانک مرکزی آمریکا) یک مأموریت دوگانه دارد که کنگره تعیین کرده است: حداکثر اشتغال و ثبات قیمت‌ها. هر دو وزن برابر دارند. وقتی تورم بالاست و بیکاری پایین، فدرال رزرو نرخ‌ها را بالا می‌برد. وقتی بیکاری بالاست و تورم پایین، نرخ بهره کاهش می‌دهد. وقتی این دو در تضادند—تورم بالا، بیکاری رو به افزایش، سناریوی رکود تورمی—فدرال رزرو با یک بده‌بستان دردناک بدون جواب خوب روبه‌روست.

بانک مرکزی اروپا یک مأموریت واحد دارد: ثبات قیمت‌ها. هدف اصلی آن که در پیمان اتحادیه اروپا تصریح شده، پایین و باثبات نگه داشتن تورم است. فقط در صورتی از رشد و اشتغال حمایت می‌کند که با آن هدف اصلی در تضاد نباشد. تمرکز منحصربه‌فرد ECB بازتاب ترس تاریخی آلمان از تورم است که در DNA نهادی یورو جاافتاده است.

بانک انگلستان تورم 2 درصد را هدف می‌گیرد و وظیفه ثانویه‌ای برای حمایت از سیاست اقتصادی دولت، شامل رشد و اشتغال دارد. در عمل، بسیار شبیه فدرال رزرو رفتار می‌کند—تورم در اولویت، اما با انعطاف.

بانک ژاپن پس از دهه‌ها تورم منفی، ثبات قیمت‌ها را هدف می‌گیرد. مأموریتش تصدیق می‌کند که کاهش مداوم قیمت‌ها به اندازه افزایش آن‌ها ویرانگر است و اقدامات فوق‌العاده‌ای برای فرار از تله تورم منفی لازم است.

چرا این تفاوت‌ها مهم است؟ چون وقتی سیگنال‌های اقتصادی ترکیبی هستند، مأموریت تعیین می‌کند کدام مشکل اولویت می‌گیرد. بانک مرکزی اروپا ممکن است وقتی بیکاری اروپا بالاست نرخ‌ها را بالا ببرد اگر تورم تهدید کند. فدرال رزرو ممکن است در همان سناریو تردید کند چون اشتغال هم در مأموریتش است. مأموریت، قطب‌نماست. قطب‌نماهای مختلف در جهت‌های کمی متفاوت اشاره می‌کنند.

مواضع سیاستی: انبساطی، خنثی، انقباضی

سیاست پولی یک کلید روشن-خاموش نیست. روی یک طیف عمل می‌کند. این سیاست‌ها توسط بانک مرکزی گرفته شده و بانک‌های تجاری مطابق با آن سیاست خود را تعدیل می‌کند.

سیاست انبساطی (Expansionary)—که تسهیلی، شل یا کبوتری هم نامیده می‌شود—برای تحریک اقتصاد طراحی شده است. نرخ‌های بهره پایین هستند. وام گرفتن ارزان است. اعتبار فراوان است. بانک مرکزی می‌خواهد کسب‌وکارها سرمایه‌گذاری کنند و مصرف‌کنندگان مصرف کنند. این موضع وقتی استفاده می‌شود که رشد اقتصادی ضعیف است، بیکاری بالاست یا تورم زیر هدف است. ریسک این است که نگه داشتن سیاست بیش از حد انبساطی برای مدت طولانی، حباب دارایی و در نهایت تورم ایجاد می‌کند.

سیاست خنثی (Neutral) نه تحریک‌کننده است نه مهارکننده. نرخ سیاستی تقریباً در سطحی قرار دارد که در یک اقتصاد سالم با اشتغال کامل و تورم باثبات برقرار می‌بود. اقتصاددانان به این نرخ، «نرخ خنثی» یا r-star می‌گویند. مستقیماً قابل مشاهده نیست—بانک‌های مرکزی تخمینش می‌زنند و آن تخمین‌ها تغییر می‌کند. اما این مفهوم مهم است: سیاست فقط نسبت به خنثی انبساطی یا انقباضی است. نرخ سیاستی 3% ممکن است انقباضی باشد اگر خنثی 2% باشد، اما سیاست انبساطی باشد اگر خنثی 4% باشد.

سیاست انقباضی (Contractionary)—که سخت‌گیرانه، تنگ یا شاهینی هم نامیده می‌شود—برای خنک کردن اقتصاد طراحی شده است. نرخ‌های بهره بالا هستند. وام گرفتن گران است. بانک‌ها اعتبار قرض‌گیرنده را جدی‌تر می‌گیرد. بانک مرکزی می‌خواهد مصرف و سرمایه‌گذاری را کُند‌تر کند تا تورم پایین بیاید. این موضع وقتی استفاده می‌شود که تورم بالای هدف و اقتصاد در حال داغ‌شدن است. ریسک این است که سخت‌گیری بیش از حد باعث رکود شود.

این مواضع طیف هستند، نه باینری. سیاست می‌تواند «نسبتاً انقباضی» یا «کمی انبساطی» باشد. بانکداران مرکزی با ظرافت حرف می‌زنند. بازارها به تک‌تک کلمات آویزان می‌شوند تا بفهمند سیاست در کجای طیف قرار دارد—و بعد به کدام سمت می‌رود.

سازوکار انتقال: سیاست پولی چطور به اقتصاد واقعی می‌رسد

بانک‌های مرکزی مستقیماً اقتصاد را کنترل نمی‌کنند. یک نرخ بهره کوتاه‌مدت واحد را کنترل می‌کنند. بقیه از طریق زنجیره‌ای از علت و معلول به نام سازوکار انتقال اتفاق می‌افتد. این سازوکار کانال‌های متعددی دارد که هر کدام با سرعت و قدرت متفاوتی کار می‌کنند.

کانال نرخ بهره

این مستقیم‌ترین مسیر است. بانک مرکزی نرخ سیاستی خود را تغییر می‌دهد. نرخ‌های بازار پول تقریباً بلافاصله تعدیل می‌شوند—ریپوی یک‌شبه، اسناد خزانه، اوراق تجاری. سپس بانک‌های تجاری نرخ‌های وام و سپرده خود را تغییر می‌دهند. نرخ وام مسکن حرکت می‌کند. نرخ وام تجاری حرکت می‌کند. نرخ کارت اعتباری حرکت می‌کند. مصرف‌کنندگان و کسب‌وکارها پاسخ می‌دهند: وقتی نرخ‌ها پایین است بیشتر وام می‌گیرند، وقتی بالاست کمتر. خرج کردن و سرمایه‌گذاری جابه‌جا می‌شود. تقاضای کل تغییر می‌کند. تورم و اشتغال در نهایت پاسخ می‌دهند.

کانال اعتبار

بانک‌های تجاری فقط قیمت وام‌ها را تغییر نمی‌دهند. تمایلشان به وام دادن اصلاً تغییر می‌کند. وقتی نرخ‌ها بالا می‌رود و اقتصاد پرریسک‌تر به نظر می‌رسد، بانک‌ها معیارهای وام‌دهی را سخت می‌کنند. واجد شرایط شدن برای وام مسکن سخت‌تر می‌شود. کسب‌وکارهای کوچکی که پارسال می‌توانستند وام بگیرند امسال رد می‌شوند. اعتبار نه فقط گران‌تر، بلکه دسترسی به آن کم‌تر می‌شود. این اثر تغییرات نرخ را تقویت می‌کند، به‌ویژه روی شرکت‌های کوچک‌تر و خانوارهایی که به وام‌دهی بانکی وابسته‌اند.

کانال نرخ ارز

نرخ‌های بهره بالاتر سرمایه خارجی را که به دنبال بازدهی بهتر است جذب می‌کند. آن سرمایه باید اول پول محلی را بخرد که سبب افزایش ارزش پول محلی می‌گردد.

ارز قوی‌تر، صادرات را برای خریداران خارجی گران‌تر و واردات را برای مصرف‌کنندگان داخلی ارزان‌تر می‌کند. این سبب می‌گردد که خالص صادرات کاهش یافته و از تولید ناخالص داخلی کم گردد. نرخ‌های پایین‌تر عکس این کار را می‌کنند—ارز تضعیف می‌شود، صادرات رقابت‌پذیرتر می‌شود، واردات گران‌تر و صادرات خالص افزایش می‌یابد.

کانال قیمت دارایی‌ها

نرخ بهره، نرخ تنزیل (عددی که ارزش پول آینده را به امروز تبدیل می‌کند) برای تمام جریان‌های نقدی آتی هستند. وقتی نرخ‌ها بالا می‌روند، ارزش فعلی سودهای آتی کاهش می‌یابد. سهام افت می‌کند—به‌ویژه سهام رشدی که سودشان در آینده دور است.

قیمت بازاری اوراق قرضه، در صورت افزایش نرخ بهره سقوط می‌کند. ارزش املاک خنک می‌شود. خانوارها احساس فقیرتر شدن می‌کنند، پس کمتر خرج می‌کنند. اما؛ وقتی نرخ‌ها پایین می‌آیند، قیمت دارایی‌ها بالا می‌رود، خانوارها احساس ثروتمندی می‌کنند و خرج کردن افزایش می‌یابد. اثر ثروت، تأثیر مستقیم تغییرات نرخ را تقویت می‌کند.

کانال انتظارات

شاید قدرتمندترین و کمتر دیده‌شده‌ترین کانال همین باشد. اگر کسب‌وکارها و مصرف‌کنندگان باور داشته باشند که بانک مرکزی تورم را پایین نگه می‌دارد، مطابق با آن رفتار می‌کنند. کارگران افزایش دستمزد ملایم می‌خواهند. کسب‌وکارها با احتیاط قیمت‌ها را بالا می‌برند. انتظارات تورمی لنگر می‌ماند و تورم واقعی بدون افزایش‌های جدی نرخ پایین می‌ماند. اگر انتظارات لنگرگاه خود را از دست بدهند—اگر مردم باور کنند تورم آمده که بماند—عکس اتفاق می‌افتد. کارگران افزایش‌های بزرگ‌تر می‌خواهند. کسب‌وکارها پیش‌دستانه قیمت‌ها را بالا می‌برند. بانک مرکزی مجبور می‌شود نرخ‌ها را حتی بیشتر بالا ببرد تا اعتبارش را بازگرداند.

آینده‌نگری بانک مرکزی درباره مقاصد آینده‌اش—از طریق این کانال کار می‌کند. وعده معتبر به پایین نگه داشتن نرخ‌ها برای مدتی طولانی می‌تواند هزینه‌های قرض‌گیری بلندمدت را کاهش دهد و مصرف را حتی قبل از هر تغییر واقعی نرخ تحریک کند. تهدید معتبر به بالا بردن نرخ‌ها اگر تورم خنک نشود می‌تواند رفتار قیمت‌گذاری را مهار کند. کلمات، وقتی با اعتبار نهادی پشتیبانی شوند، قدرت دارند.

تأخیرها و عدم قطعیت

سیاست پولی با «تأخیرهای طولانی و متغیر» کار می‌کند—عبارت معروف میلتون فریدمن که بانکداران مرکزی بی‌پایان تکرار می‌کنند. اثر کامل یک تغییر نرخ امروز ممکن است تا دوازده تا هجده ماه حس نشود. وقتی اثر برسد، اقتصاد ممکن است در جای متفاوتی باشد. بانک مرکزی با نگاه کردن به موج پشت سر، کشتی را هدایت می‌کند.

این همان چیزی است که سیاست پولی را اینقدر دشوار می‌کند. زیادی زود عمل کن، و بهبودی‌ای که تازه شروع شده بود را خرد می‌کنی. زیادی دیر عمل کن، و تورم ریشه می‌دواند. بانک مرکزی مدام بر اساس پیش‌بینی‌هایی تصمیم می‌گیرد که تقریباً قطعاً اشتباه از آب درمی‌آیند. فروتنی اختیاری نیست.

سیاست پولی متعارف در برابر نامتعارف

قبل از 2008، سیاست پولی سرراست بود. بانک‌های مرکزی نرخ‌ها را بالا می‌بردند تا سرعت رشد اقتصاد را کنترل کند. کاهش می‌دادند تا تحریکش کنند. نرخ سیاستی ابزار بود. بقیه حاشیه.

بحران مالی جهانی این را تغییر داد. نرخ‌ها به صفر رسیدند و اقتصاد هنوز محرک نیاز داشت. بانک‌های مرکزی نمی‌توانستند بیشتر کاهش دهند چون نرخ بهره به صفر، نزیدک به صفر یا زیر صفر رسیده بود. بنابراین ابزارهای جدیدی اختراع کردند یا ابزارهای قدیمی را گسترش دادند. عصر سیاست پولی نامتعارف آغاز شد.

در ادامه ابزارهای متعارف و غیر متعارف را مرور می‌کنیم.

ابزارهای متعارف

این‌ها ابزارهای سنتی هستند، هنوز در حال استفاده، و انتخاب‌های ترجیحی است.

• نرخ سیاستی (Policy Rate): این نرخی است که بانک مرکزی تعیین می‌کند که بانک‌های تجاری برای وام‌های شبانه چه قدر سود دریافت کند. و بانک‌های سپس، با ارجاع به این نرخ، نرخ‌های وام‌دهی خود را تعدیل می‌کند.
• عملیات بازار باز (Open Market Operation): یعنی در بازار آزاد بانک مرکزی به عنوان یک اشتراک‌کننده وارد می‌شود و خرید و فروش اوراق بهادار دولتی را برای مدیریت عرضه پول و نگه داشتن نرخ سیاستی انجام می‌دهد. این در واقع همان ابزار اجرایی روزانه است.
• ذخایر قانونی (Reserve Ratio): این کسری از سپرده‌های مشتریان بانک‌ها است که بانک‌ها باید به عنوان ذخیره نگه دارند. تا حد زیادی در اقتصادهای پیشرفته رنگ باخته است اما هنوز در بعضی بازارهای نوظهور استفاده می‌شود.

ابزارهای نامتعارف

این‌ها قبل از 2008 تجربی بودند. حالا تقریباً به ابزار استاندارد شده است—گرچند مورد بحث است.

• تسهیل مقداری (Quantitative Easing—QE): بانک مرکزی به صورت الکترونیکی پول خلق می‌کند و دارایی های مانند اوراق قرضه دولتی، اوراق با پشتوانه وام مسکن، گاهی اوراق شرکتی می‌خرد. تسهیل مقداری ترازنامه بانک مرکزی را منبسط (بزرگ) می‌کند، پول را مستقیماً به سیستم مالی تزریق می‌کند و بازدهی‌های بلندمدت را پایین می‌آورد. وقتی استفاده می‌شود که نرخ سیاستی نزدیک صفر است و اقتصاد هنوز محرک نیاز دارد.
• انقباض مقداری (Quantitative Tightening—QT): این عکس تسهیل مقداری است. بانک مرکزی ترازنامه خود را با فروش دارایی‌های که قبلاً خریده بود کوچک می‌کند. و با فروش آن پول را از بازار جمع می‌کند. وقتی پول کم شد، شرایط وام‌دهی توسط بانک سخت‌تر می‌گردد. این کار زمانی لازم است که رشد بی‌رویه اقتصاد پیش‌بینی گردد.
• نرخ‌های بهره منفی: اگر نرخ منفی بود، بانک مرکزی از بانک‌های خصوصی برای نگهداری ذخایر آنها کارمزد دریافت می‌کند—برعکس پرداخت سود. هدف: جریمه کردن بانک‌ها برای احتکار پول نقد و وادار کردنشان به وام‌دهی است. توسط بانک مرکزی اروپا، بانک ژاپن، بانک ملی سوئیس و چندین بانک دیگر استفاده شده است. نتایج ترکیبی است—نرخ‌های منفی می‌توانند به سود بانک‌ها فشار وارد کرده و ممکن است آن‌طور که انتظار می‌رود وام‌دهی را تحریک نکنند.
• کنترل منحنی بازده (Yield Curve Control—YCC): بانک مرکزی یک بازدهی مشخص روی یک اوراق قرضه بلندمدت دولتی (مثلاً 10 ساله) را هدف می‌گیرد. برای رسیدن به هدف وارد بازار شده و هر مقدار که لازم باشد خرید یا فروش می‌کند. مثلا ژاپن از سال 2016 از کنترل منحنی استفاده کرده و بازدهی اوراق 10 ساله دولتی را هدف گرفته است. اکثراً بانک مرکزی اوراق خریداری می‌کند. به همین دلیل، بعضی آن را تسهیل مقداری قیمت مشخص می‌گوید.
• راهنمایی آینده‌نگر: یک بانک مرکزی در مورد تصمیمات احتمالی سیاست پولی آینده خود، توسط یک بیانیه، کنفرانس خبری و یا … به اطلاع سرمایه‌گذاران می‌رساند . مثلاً ممکن است که بگوید «کمیته انتظار دارد محدوده هدف فعلی را تا زمانی که شرایط بازار کار به سطوح سازگار با حداکثر اشتغال رسیده باشد حفظ کند.» همین بیانیه ابزاری است که انتظارات را شکل می‌دهد، و انتظارات هم رفتار سرمایه‌گذاران را.

محدودیت‌های سیاست پولی: بانک‌های مرکزی چه کارهایی نمی‌توانند بکنند

سیاست پولی قدرتمند است اما قادر مطلق نیست. مسائلی هست که نمی‌تواند حل کند، فرقی نمی‌کند نرخ‌ها چقدر پایین بروند یا بانک مرکزی چند تا اوراق بخرد.

بانک‌های مرکزی نمی‌توانند شوک‌های عرضه را رفع کنند. اگر قیمت نفت به خاطر یک جنگ جهش کند، بالا بردن نرخ‌ها نفت بیشتری تولید نمی‌کند. تقاضا را کاهش می‌دهد که به مهار تورم کمک می‌کند، اما محدودیت عرضه زیربنایی باقی می‌ماند. بانک مرکزی فقط می‌تواند سمت تقاضای معادله را مدیریت کند.

بانک‌های مرکزی نمی‌توانند بهره‌وری را افزایش دهند. پول ارزان‌تر می‌تواند سرمایه‌گذاری را تحریک کند، اما نمی‌تواند کسب‌وکارها را مجبور کند به جای مهندسی مالی، در پروژه‌های مولد سرمایه‌گذاری کنند. نمی‌تواند کارگران را ماهرتر، شرکت‌ها را نوآورتر یا زیرساخت را بهتر کند. رشد بهره‌وری از آموزش، تحقیق، نهادها و اصلاحات ساختاری می‌آید—همه خارج از کنترل بانک مرکزی است.

بانک‌های مرکزی نمی‌توانند بیکاری ساختاری را حل کنند. اگر کارگران در صنایع رو به زوال، مهارت‌های لازم برای صنایع در حال رشد را نداشته باشند، نرخ‌های بهره پایین استخدامشان نمی‌کند. بازآموزی، جابه‌جایی و تحصیلات لازم است. بانک مرکزی می‌تواند از تقاضای کل حمایت کند؛ نمی‌تواند بازار کار را دوباره سیم‌کشی کند.

بانک‌های مرکزی نمی‌توانند مستقیماً نرخ‌های بلندمدت را کنترل کنند. بازار اوراق، بازدهی‌های بلندمدت را بر اساس انتظارات رشد، انتظارات تورم و جریان‌های سرمایه جهانی تعیین می‌کند. QE و YCC می‌توانند در حاشیه بر نرخ‌های بلندمدت اثر بگذارند، اما نمی‌توانند به آن‌ها دیکته کنند. بازارها از بانک‌های مرکزی بزرگ‌ترند.

محدودیت صفر. نرخ‌های بهره اسمی نمی‌توانند خیلی زیر صفر بروند. اگر بروند، سپرده‌گذاران و بانک‌ها به سادگی پول نقد فیزیکی نگه می‌دارند. وقتی نرخ‌ها در صفر هستند و اقتصاد هنوز در تقلاست، سیاست متعارف تمام شده. ابزارهای نامتعارف وجود دارند، اما کم‌قدرت‌تر، نامطمئن‌تر و دارای عوارض جانبی هستند. این عوارض حباب دارایی، نابرابری، بی‌ثباتی مالی است که ممکن رخ دهد.

سیاست پولی در عمل: سه نمونه

نظریه مفید تاریخ ضروری است. در اینجا سه مثال از روزهای دشورا اقتصادی آورده‌ایم که در دانشگاه‌ها نیز به آن اشاره می‌شود.

جنگ وولکر با تورم (1979–1982)

در 1979، تورم آمریکا از 13 درصد گذشته بود. این رقم برای افغانستان و ایران بزرگ نیست. اما؛ برای کشوری مانند آمریکا وضعیت اضطراری را نشان می‌دهد.

پل وولکر (Paul Volcker)، رئیس فدرال رزرو، نرخ بهره را تا نزدیک 20 درصد بالا برد و عمداً رکودی عمیق ایجاد کرد. بیکاری دو رقمی شد. اعتراضها بالا گرفت. اما جواب داد—تا 1984 تورم به زیر 4 درصد سقوط کرد. وولکر ثابت کرد بانک مرکزیِ مستقل و مصمم می‌تواند تورم را شکست دهد، حتی به بهای درد کوتاه‌مدت.

بحران مالی جهانی (2008)

فروپاشی لیمن برادرز (یکی بزرگترین بانک سرمایه آن زمان) بازارهای اعتباری را منجمد کرد. فدرال رزرو نرخ‌ها را به صفر رساند، اما کافی نبود. پس تسهیل مقداری (QE) را آغاز کرد—خلق پول برای خرید اوراق با پشتوانه وام مسکن و خزانه. بانک‌های مرکزی بزرگ جهان دنبال کردند. ترازنامه‌هایشان به تریلیون‌ها دلار رسید. ابرتورم پیش‌بینی‌شده نیامد، اما بانکداری مرکزی برای همیشه تغییر کرد.

کووید-19 (2020–2022)

بانک‌های مرکزی در جلسات اضطراری نرخ‌ها را به صفر رساندند. تسهیل مقداری با سرعتی بی‌سابقه بازگشت. دولت‌ها تریلیون‌ها خرج کردند. اقتصاد سقوط کرد، سپس جهش کرد. عرضه به تقاضای تحریک‌شده نرسید. تورم در آمریکا به 9 درصد جهش کرد. بانک‌های مرکزی که یک دهه نگران تورم منفی بودند، ناگهان با بدترین تورم چهل سال اخیر روبه‌رو شدند و به افزایش تهاجمی نرخ‌ها روی آوردند.

بازارها چطور سیاست پولی را قیمت‌گذاری می‌کنند

بازارها منتظر تصمیمات نرخ نمی‌مانند. احتمال‌ها را از قبل، هر روز، در زمان واقعی قیمت‌گذاری می‌کنند.

آتی‌های وجوه فدرال و آتی‌های SOFR

این ابزارهای مالی نشان می‌دهند بازار چه انتظاری دارد بانک مرکزی در جلسات آتی انجام دهد. قبل از هر جلسه فدرال رزرو، احتمال افزایش، کاهش یا ثابت ماندن نرخ از قیمت‌های آتی استخراج و روی ابزارهایی مثل CME FedWatch Tool نمایش داده می‌شود.

اگر آتی‌های وجوه فدرال (قابل معامله در بورس بازرگانی شیکاگو) احتمال 70% برای افزایش یک‌چهارم درصدی را نشان دهند، این شرط جمعی بازار است. اگر احتمال از 70% به 40% بعد از یک گزارش ضعیف اشتغال جابه‌جا شود، دلار قبل از اینکه فدرال رزرو حتی جلسه تشکیل دهد حرکت می‌کند. معامله‌گران این جابه‌جایی احتمالات را روزانه تماشا می‌کنند.

نمودار نقطه‌ای (Dot Plot)

هر فصل، فدرال رزرو نموداری منتشر می‌کند که نشان می‌دهد هر عضو کمیته بازار باز فدرال فکر می‌کند نرخ‌های بهره در آینده کجا خواهند بود. هر نقطه نمایانگر دیدگاه یک سیاست‌گذار است. نقطه میانه چیزی است که بازارها روی آن تمرکز می‌کنند.

جابه‌جایی در نقطه میانه—مثلاً از پیش‌بینی دو کاهش نرخ در سال آینده به پیش‌بینی هیچ کاهشی—می‌تواند دلار، اوراق و سهام را بیشتر از تصمیم نرخی که همراهش بود حرکت دهد. نقطه‌ها تعهد نیستند. یک عکس لحظه‌ای از دیدگاه‌های فردی هستند. اما بازارها با آن‌ها به عنوان نزدیک‌ترین چیز به یک پیش‌بینی که فدرال رزرو ارائه می‌دهد برخورد می‌کنند.

ارتباطات بانک مرکزی

سخنرانی‌ها، کنفرانس‌های مطبوعاتی، صورت‌جلسات، و بیانیه‌ها کلمه به کلمه تحلیل می‌شود.مثلاً یک فرد ممکن است که کلمات را درون یک جمله اینگونه تحلیل کند:

• صبور: یعنی اقدام فوری در کار نیست.
• هوشیار: یعنی داریم تورم را با دقت تماشا می‌کنیم.
• گذرا: یعنی فکر می‌کنیم تورم خودش رد می‌شود—کلمه‌ای که وقتی تورم ثابت کرد گذرا نیست بدنام شد.

بانکداران مرکزی به زبانی رمزگذاری‌شده حرف می‌زنند که معامله‌گران یاد می‌گیرند رمزگشایی‌اش کنند. مثلاً جابه‌جایی از «تورم گذراست» به «انتظارات تورمی در خطر از دست دادن لنگرگاه است» تفاوت بین نگه داشتن نرخ‌ها و بالا بردن آن‌هاست. بازار به تک‌تک هجاها دقت می‌کند است.

گپ آخر

سیاست پولی جایی است که همه چیز به هم می‌رسد. تورم و اشتغال به بانک مرکزی می‌گویند در اقتصاد چه می‌گذرد. نرخ‌های بهره ابزاری است که بانک مرکزی استفاده می‌کند. سازوکار انتقال اثر را به جهان واقعی می‌رساند—از طریق اعتبار، ارزها، قیمت دارایی‌ها و انتظارات. سیاست مالی یا کمک می‌کند یا مانع می‌شود. بازارها کل فرایند را در زمان واقعی، قبل از اینکه هیچ تصمیمی اعلام شود، قیمت‌گذاری می‌کنند.

حالا سمت پولی تصویر کلان را کامل می‌فهمید—از متغیرهایی که بانک‌های مرکزی تماشا می‌کنند تا ابزارهایی که استفاده می‌کنند، از متعارف تا نامتعارف، از قدرتی که در دست دارند تا محدودیت‌هایی که با آن روبه‌رو هستند.

بعد، از مرزهای ملی و مأموریت‌های بانک مرکزی فراتر می‌رویم به لایه ژئوپلیتیک—نیروهایی که هیچ بانک مرکزی نمی‌تواند کنترلشان کند.

در مطلب بعدی این مجموعه: ژئوپلیتیک و بازارها: چطور انتخابات، تحریم‌ها و مناقشات، ارزها و دارایی‌ها را حرکت می‌دهند.